GLI STRUMENTI FINANZIARI PARTECIPATIVI: DISCIPLINA, CARATTERISTICHE E DIFFERENZE RISPETTO AD AZIONI E OBBLIGAZIONI
Il sistema societario italiano, disciplinato dal Codice civile e dalle leggi speciali, è caratterizzato da una crescente attenzione verso forme di finanziamento e di partecipazione che superano la tradizionale dicotomia tra capitale di rischio e capitale di debito.
In questo solco si collocano gli strumenti finanziari partecipativi (SFP), introdotti dall’art. 2346, comma 6, del Codice civile con la riforma del diritto societario del 2003.
Gli SFP rappresentano una categoria aperta e flessibile di strumenti che le società possono emettere per raccogliere risorse economiche, attribuendo ai sottoscrittori una combinazione variabile di diritti patrimoniali e, talvolta, anche amministrativi.
Essi non si identificano né con le azioni né con le obbligazioni, ma costituiscono una forma intermedia che merita particolare attenzione, soprattutto per i riflessi pratici nella governance societaria e per il ruolo del Notaio nella loro predisposizione.
Nozione e caratteristiche degli strumenti finanziari partecipativi.
Gli strumenti finanziari partecipativi si definiscono come titoli di credito a letteralità incompleta, capaci di attribuire ai loro titolari diritti che dipendono, in misura variabile, dall’andamento della società emittente. Si tratta, dunque, di strumenti che hanno sempre un contenuto patrimoniale, al quale può aggiungersi un contenuto amministrativo.
In particolare, la legge richiede che ogni SFP attribuisca almeno un diritto patrimoniale e almeno un diritto partecipativo (patrimoniale o amministrativo). A partire da questa impostazione, la prassi distingue due modelli:
- SFP con diritto patrimoniale partecipativo, ossia strumenti che attribuiscono un ritorno economico proporzionato all’andamento della società, senza riconoscere diritti amministrativi;
- SFP con diritto patrimoniale non partecipativo e diritto amministrativo partecipativo, nei quali l’interesse del sottoscrittore si esprime più sul piano delle decisioni societarie che sul piano della distribuzione dei risultati.
Ne deriva uno strumento duttile, modellabile dallo statuto e dal regolamento di emissione, capace di soddisfare esigenze finanziarie e organizzative diverse rispetto a quelle che tradizionalmente trovano risposta nell’emissione di azioni o obbligazioni.
Tipologie e disciplina.
Sulla base della disciplina, poi, si può distinguere principalmente tra SFP ordinari e SFP convertibili.
Gli SFP ordinari possono attribuire qualsiasi combinazione di diritti patrimoniali e amministrativi, purché venga rispettata la previsione minima di almeno un diritto patrimoniale e un diritto partecipativo. Non è richiesta una perizia di stima sugli apporti conferiti, in quanto gli stessi non saranno mai imputati a capitale sociale, bensì sempre e solo a patrimonio.
Gli SFP convertibili, invece, non espressamente previsti dal Codice, ma ammissibili secondo la dottrina prevalente (ex multis, Massima n. 166 del Consiglio Notarile di Milano), possono trasformarsi in azioni e sono soggetti a una disciplina più rigorosa, che richiama l’art. 2420-bis del Codice civile relativo alle obbligazioni convertibili. In questo caso, gli apporti dovranno rispettare l’intera disciplina prevista per i conferimenti in natura, essendo quindi necessaria una perizia di stima, in quanto si tratta di apporti potenzialmente destinati a capitale, e occorre deliberare un aumento di capitale a servizio della conversione.
Emissione ed operazioni sul capitale.
La competenza all’emissione degli SFP è attribuita, in via generale, agli amministratori, salvo che lo statuto disponga diversamente; per gli SFP convertibili, invece, argomentando per analogia rispetto alla disciplina delle obbligazioni convertibili, è necessaria una deliberazione assembleare straordinaria.
L’apporto può consistere in denaro, beni o servizi, purché suscettibili di valutazione economica, con la particolarità che, come sopra precisato, negli SFP ordinari non è richiesta perizia di stima, necessaria, invece, per gli SFP convertibili, in quanto potenzialmente imputabili a capitale.
Quanto al rimborso, è necessario distinguere: negli SFP ordinari con diritto al rimborso si applica il limite dell’art. 2412 del Codice civile (come per le obbligazioni semplici), mentre negli SFP ordinari senza rimborso tale limite non si applica, avvicinando lo strumento al capitale di rischio. Negli SFP convertibili, invece, al pari di quanto previsto per le obbligazioni convertibili in azioni, il limite non trova mai applicazione, proprio in ragione della loro possibile trasformazione in azioni.
Profili organizzativi e diritti amministrativi.
Gli SFP non possono, per espressa previsione dell’art. 2346, comma 6, del Codice civile, attribuire diritto di voto nell’assemblea generale degli azionisti, ma possono riconoscere forme di intervento partecipativo su specifiche materie.
L’art. 2351, co. 5, del Codice civile stabilisce infatti che possano essere attribuiti diritti di voto su determinati argomenti, con la conseguenza che la dottrina si è interrogata circa il luogo in cui tali diritti possano essere esercitati: se nell’assemblea generale, con conteggi separati, oppure in assemblee speciali dei titolari di SFP, analoghe a quelle dei possessori di obbligazioni.
In ogni caso, i titolari di SFP dispongono di un’assemblea speciale, disciplinata dall’art. 2376 del Codice civile, alla quale compete la nomina di un rappresentante comune, dotato di poteri di rappresentanza e tutela degli interessi della categoria.
Tra i diritti amministrativi attribuibili agli SFP rientrano, ad esempio, la nomina di una quota degli amministratori o dei sindaci, sempre entro il limite della metà, nonché il diritto di veto su determinate decisioni statutarie.
Differenze rispetto ad azioni e obbligazioni.
Il profilo distintivo più significativo degli SFP emerge dal confronto con le due forme tradizionali di raccolta di risorse societarie: le azioni e le obbligazioni.
Le azioni rappresentano la tipica espressione del capitale di rischio: attribuiscono al socio la qualità di partecipe della società, con diritti patrimoniali (dividendi, ripartizione dell’attivo di liquidazione) e amministrativi (diritto di voto in assemblea, diritto di impugnazione delle delibere). L’azionista sopporta il rischio d’impresa e partecipa agli utili proporzionalmente alla quota di capitale posseduta.
Le obbligazioni, al contrario, sono titoli di credito che attribuiscono al sottoscrittore il diritto alla restituzione del capitale prestato e alla corresponsione degli interessi, indipendentemente dall’andamento della società. L’obbligazionista non ha diritti di governance, se non in sede di assemblea speciale degli obbligazionisti, e la sua posizione si qualifica come di creditore della società.
Gli SFP, invece, occupano una posizione intermedia: non conferiscono la qualità di socio, come le azioni, ma neppure si risolvono in un rapporto di credito puro, come le obbligazioni. Il loro tratto caratterizzante è la combinazione di diritti patrimoniali e partecipativi, modulabile a seconda delle esigenze della società e degli investitori. In tal senso, gli SFP possono essere costruiti in modo da avvicinarsi più alle azioni (se attribuiscono poteri amministrativi significativi e diritti partecipativi proporzionati all’andamento della società) o più alle obbligazioni (se prevedono diritti patrimoniali fissi e diritto al rimborso).
La distinzione assume rilievo anche in relazione al rischio: mentre l’azionista sopporta integralmente il rischio d’impresa e l’obbligazionista gode della posizione di creditore privilegiato, il titolare di SFP si colloca in una posizione ibrida, soggetta a una rischiosità intermedia e strettamente dipendente dal contenuto dei diritti che lo strumento gli attribuisce.
Profili notarili e prassi operativa.
Il ruolo del Notaio è centrale nella predisposizione e nell’emissione degli SFP, poiché essi richiedono un’attenta redazione delle clausole statutarie e dei regolamenti di prestito, onde evitare conflitti interpretativi e garantire la legittimità dello strumento.
Il Notaio assicura che l’emissione degli SFP rispetti i limiti di legge (ad esempio, in materia di diritto al rimborso, conferimenti e competenza deliberativa), e che i diritti attribuiti ai titolari siano compatibili con la disciplina societaria e con la struttura complessiva della società.
Nella prassi, gli SFP vengono utilizzati come strumenti di finanziamento flessibili, adatti sia per attrarre investitori esterni che non intendano entrare pienamente nella compagine sociale, sia per coinvolgere dipendenti o manager attraverso forme di partecipazione ai risultati, senza alterare l’assetto del capitale sociale.
La loro duttilità li rende uno strumento sempre più apprezzato soprattutto nelle società di capitali innovative, come le start-up e le PMI innovative, che necessitano di capitali freschi ma desiderano mantenere un controllo saldo nelle mani dei soci fondatori.
Considerazioni conclusive.
Gli SFP rappresentano un istituto di grande interesse, in cui si riflette l’esigenza di superare le rigide distinzioni tradizionali tra capitale di rischio e capitale di debito.
La loro disciplina, volutamente elastica, consente un’ampia personalizzazione, che tuttavia richiede una redazione attenta e una consulenza qualificata, nella quale il Notaio svolge un ruolo imprescindibile.
Il confronto con azioni e obbligazioni evidenzia come gli SFP costituiscano una categoria intermedia, capace di combinare elementi dell’una e dell’altra figura, ma con caratteristiche proprie, tali da renderli uno strumento peculiare e autonomo.
La loro corretta utilizzazione può costituire un’importante leva per il finanziamento e la governance delle società, a condizione che se ne colgano i profili di rischio e le potenzialità, nel rispetto dei principi di legalità e certezza che l’ordinamento impone.
